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淺談東北老工業(yè)基地企業(yè)并購問題研究
【論文摘要】現(xiàn)階段，東北老工業(yè)基地存在著資本運營不利和歷史包袱沉重的問題，我國必須實施一系列的企業(yè)最優(yōu)化資產的重新組合。雖然我國企業(yè)并購在規(guī)模和形式上都有新的突破，但企業(yè)并購中的問題也逐漸暴露出來，所造成的國有資產流失問題也日益突出。應理順產權關系，加強產權交易市場管理；建立統(tǒng)一的評估機制，增強無形資產的保護意識；建立鼓勵與約束相結合的管理體制，有效地控制企業(yè)并購中的國有資產流失，保護東北老工業(yè)基地企業(yè)國有資產的安全。
一、引言
從建國初期發(fā)展起來的東北工業(yè)企業(yè)，為我國經濟建設做出了重大貢獻，是我國社會主義市場經濟的重要組成部分，是促進國民經濟和社會發(fā)展進步的重要力量。自實施東北老工業(yè)基地振興戰(zhàn)略以來，東北老工業(yè)基地企業(yè)在我國政治、經濟社會中的地位的逐步復蘇，其生存環(huán)境有了很大的改善。但是，與外資經濟等其他經濟相比，東北老工業(yè)基地企業(yè)的生存環(huán)境還有很多必須著力改善的地方。國家應該加大力度解決東北老工業(yè)基地企業(yè)目前仍然存在的、制約企業(yè)發(fā)展的突出問題，如：不合理稅費負擔、外部融資障礙、直接融資能力弱、定額負債具有局限性、內源融資匱乏等。這些問題如果不能得到解決，企業(yè)發(fā)展將無從談起，特別是在企業(yè)重組并購、做大做強方面，將會受到嚴重影響。
二、東北老工業(yè)基地企業(yè)發(fā)展中實施并賄中存在的問題
(一)企業(yè)并購中財務風險較大
1．企業(yè)的或有事項和期后事項的披露。財務報表是以過去的交易或事項為依據(jù)編制的，它所反映的只能是企業(yè)在過去某一時點或時期的財務狀況、經營成果和現(xiàn)金流量。對于未決訴訟、重大售后退貨、對外擔保、自然損失所導致的或有事項和期后事項，會計制度中雖然要求在附注中予以披露，但仍有很大的選擇空間。目標企業(yè)完全可以根據(jù)自身需要選擇披露與否和披露程度。
2．企業(yè)的表外融資。在我國現(xiàn)有的會計準則框架下，會計報表不能反映企業(yè)所有理財行為。有些企業(yè)為避免融資行為引起財務狀況惡化在報表中的反映，采用售后回租、資產證券化、應收賬款抵借及集團內債務轉移、現(xiàn)金調劑等手段進行表外融資。既達到了融資目的，又避免了負面信息在報表中的反映。
3．財務報表無法反映的重要資源價值及制度安排。由于貨幣計量假設的客觀存在，許多在企業(yè)經營中具有重要意義的資源價值無法有效地在財務報表中得以體現(xiàn)，如重要的人力資源、特許經營權等。當前比較引人注目的問題是人力資源定價模式及相關的激勵約束機制如何在財務報表中反映，特別是諸如經理人股票期權制度所產生的財務影響這個問題。期權計劃跨度長、金額大，對于身處資本市場的企業(yè)，不規(guī)范的會計處理，勢必給資本運營帶來極大的風險。而我國目前有關會計準則的制定大大落后于現(xiàn)實發(fā)展。如何對期權成本進行計量和確認，各個企業(yè)各行其是。因此對于并購方而言，要特別警惕這些制度安排在并購中可能造成的財務陷阱。
4．目標企業(yè)價值評估方法的偏差。目前國內企業(yè)的并購活動中，大多數(shù)并購方企業(yè)對于目標企業(yè)價值評估目的仍缺乏明確的認識，往往將目標企業(yè)價值評估等同于資產價值的評估。忽略了對并購方企業(yè)自身價值和并購后的企業(yè)整體價值的確認。部分企業(yè)甚至直接用資產負債表中的凈資產價值作為交易價格。另外，即使在采用了收益法和貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的案例中，由于對評估理論、方法的簡單化、機械化套用，也使得其使用效果受到影響。
5．中介機構發(fā)展滯后。中介機構指包括經紀人、注冊會計師事務所、資產評估事務所、律師事務所、投資銀行在內的服務機構。它們的存在對于降低并購成本和并購風險起到了積極的作用。在發(fā)達國家并購中介服務機構由市場催生，其成長過程經受了市場的嚴峻考驗。而由于歷史的原因，國內中介機構行業(yè)是一個由計劃產生并受到嚴格行政管制的行業(yè)，其發(fā)展缺乏嚴格的市場篩選和淘汰機制約束。在競爭不充分的條件下，中介結構發(fā)展極不完善，缺乏獨立、客觀、公正的職業(yè)道德，服務品種缺乏，服務質量低下。在短期利益的驅動下，中介機構與委托人共同造假的現(xiàn)象屢見不鮮，投資者對其誠信度與權威性認可度很低。中介機構發(fā)展的滯后性加大了價值評估風險的產生。另外有一些其他因素業(yè)影響著企業(yè)并購中的財務風險例如：首先是并購的準備時間。并購企業(yè)準備時間越長，獲取目標企業(yè)的相關資料就會越詳盡充分，目標企業(yè)的估價越準確；其次是目標企業(yè)被審計的時點距離并購時點的時間長短。并購時點離會計師事務所審計的時點越遠，并購企業(yè)從年審報告獲取的信息越不能代表目標企業(yè)并購前的經營和財務狀況，據(jù)此得到目標企業(yè)的估價就越不準確。
�。ǘ�)企業(yè)并購的效應不明顯
企業(yè)并購整合的最終目標是實現(xiàn)企業(yè)核心競爭力的提高，實現(xiàn)企業(yè)的并購效應，實現(xiàn)企業(yè)價值的迅速增長。因此企業(yè)并購整合必須以核心能力的提高為第一目的，一切整合措施都必須立足于核心能力的構筑。企業(yè)并購后的整合需要將原來不同的運作體系包括管理、生產、營銷、人員、文化和形象有機地結合起來，形成一個資源共享、優(yōu)勢互補、協(xié)調統(tǒng)一的運作體系。所以并購整合主要包括四個方面的內容：一是組織整合，并購企業(yè)的組織整合、重構、協(xié)調決定了其經營方向，因此組織整合構成企業(yè)并購走向的出發(fā)點；二是文化整合，在企業(yè)并購中不同管理理念風格的溝通、信任、融合與接受的程度，潛移默化地影響著資源的運作效果，必須予以重視；三是財務整合，企業(yè)并購的一個重要原因，即可歸結為被接管企業(yè)財務管理不善，成本管理費用過高，或是資產結構不合理，因此實施有效的財務整合，是企業(yè)并購成功的重要保證之一；四是人力資源整合，整合的每一項內容都與人有關，人力資本自身的整合配置與人才的保留及作用的發(fā)揮，決定了整合效率，因而也決定了企業(yè)并購的成功率。在并購整合這幾個組成部分中，組織整合起統(tǒng)領和先導作用，應于并購前就確定。文化整合和人力資源整合應逐漸進行，不宜急于求成，而應采取逐步滲透、分階段地有序引導策略。在所有并購整合部分中，財務管理制度必須在并購后移植到被并購企業(yè)中去，實現(xiàn)財務管理的高度統(tǒng)一，否則組織整合、文化整合、人力資源整合以及其他整合都難以達到預期的目的。因此筆者著重分析并購整合理論中的財務整合，包含其基礎理論以及具體財務整合的應用。 三、東北老工業(yè)基地企業(yè)實施并購規(guī)模和風險的防范策略
(一)鼓勵企業(yè)進行橫向并購，擴大企業(yè)規(guī)模
1．市場容量和企業(yè)規(guī)模是影響市場集中度的兩個基本因素，市場集中度的高低主要取決于市場容量和企業(yè)規(guī)模，當企業(yè)規(guī)模不變的時候，市場容量擴大就會降低行業(yè)的集中度：當市場容量不變時，企業(yè)橫向并購使得企業(yè)規(guī)模不斷擴大，大企業(yè)不斷膨脹，就會提高行業(yè)集中度，產生壟斷，因此西方各國對橫向并購都有嚴格的限制。在我國的產業(yè)配置上，存在產業(yè)組織的低集中化和高分散化，與發(fā)達國家產業(yè)組織規(guī)模相比，我國企業(yè)產業(yè)集中度過低，我國的大多數(shù)行業(yè)都屬于過度競爭型的行業(yè)。因此，從我國現(xiàn)有的產業(yè)結構布局來看，除了少數(shù)受國家管制的行業(yè)以為，在那些產業(yè)集中度比較低的行業(yè)實施橫向并購不會形成產業(yè)過度集中，導致壟斷狀況的出現(xiàn)。也就是說，在我國的絕大多數(shù)行業(yè)，成功的企業(yè)橫向并購并不會造成反競爭效應，相反會在一定程度上增強我國企業(yè)國際競爭力。由于企業(yè)橫向并購能夠提高企業(yè)效率，因此對于那些產業(yè)集中度較低的行業(yè)內的企業(yè)而言，它的競爭力比較低，可以通過橫向并購提高行業(yè)的市場集中度，充分利用橫向并購的正面效應改善企業(yè)的效率，提升企業(yè)的競爭力。我國絕大多數(shù)行業(yè)都處于這種狀況。因此，我國應當在那些行業(yè)集中度低、企業(yè)規(guī)模小、缺乏競爭力的行業(yè)中，制定相關優(yōu)惠措施，鼓勵企業(yè)積極進行橫向并購，擴大企業(yè)規(guī)模，提升企業(yè)的國際國內競爭力，改變目前這種產業(yè)過度分散的狀況。
(二)企業(yè)并購必須進行財務風險實施評估
整合前進行周密的財務風險評估。主要包括對并購企業(yè)自身資源和管理能力的評估和對目標企業(yè)的評估。評估的目的：一是為并購企業(yè)的運行提供可行性分析；二是通過評估可以發(fā)現(xiàn)被并購企業(yè)財務上存在的問題，以利于在整合過程中有的放矢，提高整合效率。
(三)東北老工業(yè)基地企業(yè)并購財務風險的控制方法
1．提高并購信息質量。高質量的信息是目標企業(yè)價值評估得以順利進行的首要條件。為改變信息不對稱給并購企業(yè)帶來的不利影響，應從盡職調查人手提高信息質量。開展盡職調查，全面了解目標企業(yè)信息由于目標企業(yè)刻意隱瞞或不主動披露相關信息，財務陷阱在每一起并購案中都或多或少存在。因此在實際操作中，應特別重視并購中的盡職調查。并購中的盡職調查包括資料的搜集、權責的劃分、法律協(xié)議的簽訂、中介機構的聘請。它貫穿于整個收購過程，主要目的是防范并購風險，調查、證實重大信息。
2．選擇合適的價值評估方法。目前常見的目標企業(yè)價值評估方法包括資產價值基礎法、收益法、股利法和貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法。
資產價值基礎法：資產價值基礎法指通過對目標企業(yè)的資產進行估價來評估其價值的方法。確定目標企業(yè)資產的價值，關鍵是選擇合適的資產估價標準。
收益法(市盈率模型)：收益法是根據(jù)目標企業(yè)的收益和預期市盈率確定價值的方法。通常它是適用于上市公司之間并購的估價模型。運用這種方法對目標企業(yè)估價的步驟是：首先是檢查、調整目標企業(yè)近期的利潤業(yè)績；其次是選擇、計算目標企業(yè)估價收益指標；再次是對目標企業(yè)的估價應合理預測須確保在風險和成長性方面的可比性。當然，這一方法也存在著不足和缺陷。首先是該方法只適用于盈利企業(yè)，虧損或面臨破產的企業(yè)無法采用這一方法。而我國目前的并購活動所涉及的目標企業(yè)中，虧損企業(yè)占了很大比重。其次，宏觀經濟和行業(yè)發(fā)展的周期性因素會影響市盈率預測的準確性，進而導致評估結果的偏差。另外，在我國，資本市場尚處于不成熟狀態(tài)，投機性較強，股票市盈率較高，適當?shù)氖杏蕵藴屎茈y取得。最后，收益指標的選擇也具有一定的主觀性。因此在當前情況下，很難完全運用收益法對目標企業(yè)進行準確估價。
股利法：股利法即通過折算未來股利來確定公司的現(xiàn)值。對某個投資者而言，他的收益是由股利和出售股票時的資本利得兩部分構成的，但是這個投資者所獲得的資本利得僅僅是其他投資者為了取得將來的股利而愿意支付的股票價格的一部分。從長期來看，投資者將僅僅關心股利。即使在清算的情況下，投資者所得到的任何現(xiàn)金代表了最終的股利。如果某一股東持有較大比例的有投票權的股票，就可以確保他對股利政策的控制，因此股利法一般更適用于對少數(shù)持股的公司進行評估。
�。ㄋ�)東北老工業(yè)基地企業(yè)實施并購后整合策略
1．企業(yè)并購后財務整合的必要性。企業(yè)并購后如果不能實現(xiàn)管理效應、規(guī)模經濟和財務協(xié)同效應，獲得業(yè)績的增長。那么股東財富增加的目標將變成“空中樓閣”，企業(yè)并購后必將面臨比較大的財務風險。并購專家明確指出，并購成功與否不僅依靠被收購企業(yè)創(chuàng)造價值的能力，而在更大程度上依靠并購后的整合。和同樣指出，并購的價值都是在并購交易后創(chuàng)造出來的。也就是說，無論事先對外宣布的并購動機是什么，比如獲得某些協(xié)同效應、進入新市場等，都必須通過整合過程將其付諸實現(xiàn)。并購后只有通過強有力的整合，才能使企業(yè)的經營步人正軌，提升企業(yè)的經營業(yè)績，使未來有平穩(wěn)的現(xiàn)金流量．這樣才能從根本上控制并購中所產生的財務風險，達到增加股東財富的目的。并購后的整合是指并購之后進行的戰(zhàn)略、組織結構、人力資源、財務、經營管理和企業(yè)文化等企業(yè)要素的整體系統(tǒng)性調整，以謀求公司價值創(chuàng)造和業(yè)績增長。從國內外并購成功的案例看，每一次成功的并購和企業(yè)并購后的整合管理不無聯(lián)系。在國內，企業(yè)并購整合成功的典范是海爾。海爾在資本營運中把整合看作一個非常重要的環(huán)節(jié)，甚至認為整合比并購本身還重要，海爾強調企業(yè)文化整合的重要性，在這方面，海爾的“企業(yè)文化先行”、“激活休克魚”等文化理念已經甚為流傳它的含義是，當海爾選擇了資源、技術和管理尚可但企業(yè)組織制度和企業(yè)文化存在問題的企業(yè)并購后，著重對其組織制度和文化進行改造，就能改變原有生產要素的組合，調動人力資源的積極性，從而提高整個企業(yè)的生產率，把目標企業(yè)從“休克魚”變?yōu)槟苡?ldquo;活魚”，正是對整合的無比重視造就了海爾的持續(xù)發(fā)展和擴張奇跡。企業(yè)并購后的整合工作不僅僅是更新公司名稱等形式上的整合，更重要的是包括財務、文化、人力資本、組織、經營戰(zhàn)略在內的具有實質內容的一系列整合。
2．風險控制。企業(yè)并購的風險是指在并購過程中所存在的某些不確定因素對企業(yè)并購的預期目標所帶來的損失的可能性，因此對風險的控制主要包括政策風險控制、籌資風險控制和運作風險控制。在并購整合中要大力加強和提升企業(yè)其他管理工作的整合力度。財務管理目標以及企業(yè)最終目標的實現(xiàn)仍然需要企業(yè)各項管理工作的配套和生產管理、質量管理、技術管理等的有效配合。企業(yè)的其他管理工作和財務管理之間的相互滲透會促進管理目標的量化，促使管理質量的提升，從而保證包括財務整合在內的整個并購整合工作順利完成，使并購達到預期的目的，總之，并購的財務整合是一項需要全盤考慮、統(tǒng)一目標、協(xié)調一致的工作。以財務為中心，引導被并購企業(yè)的方方面面實現(xiàn)觀念的轉變，把被并購企業(yè)的企業(yè)價值最大化的觀念落實到企業(yè)的每一個人、每一個方面和每一個環(huán)節(jié)，從各個方面集思廣益，最終實現(xiàn)并購企業(yè)目標。
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