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對(duì)中國(guó)滬銅期貨市場(chǎng)定價(jià)效率的實(shí)證分析
中國(guó)滬銅期貨市場(chǎng)在一定的期間內(nèi)具有較高的定價(jià)效率，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能顯著，滬銅期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格有一定的引導(dǎo)和預(yù)測(cè)能力，能夠?yàn)橥顿Y者提供有效的價(jià)格預(yù)測(cè)，有助于其建立合理的投資策略。以下是小編為大家推薦的相關(guān)碩士論文范文，希望能幫到大家，更多精彩內(nèi)容可瀏覽(www.oh100.com/bylw)。
摘要：期貨市場(chǎng)的定價(jià)效率關(guān)系到期貨市場(chǎng)各項(xiàng)功能的有效發(fā)揮，是評(píng)價(jià)期貨市場(chǎng)有效性的核心指標(biāo)。通過(guò)借助協(xié)整分析方法對(duì)中國(guó)滬銅市場(chǎng)期現(xiàn)價(jià)格之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析可以有效地評(píng)價(jià)中國(guó)滬銅期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力，而誤差修正模型的建立則有助于考察在均衡關(guān)系下滬銅期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的長(zhǎng)期調(diào)節(jié)。實(shí)證結(jié)果顯示，中國(guó)滬銅期貨市場(chǎng)具有較強(qiáng)的定價(jià)效率，對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格做出合理預(yù)測(cè)，最佳預(yù)測(cè)區(qū)間應(yīng)在一個(gè)月內(nèi)，并且滬銅期貨價(jià)格在短期內(nèi)影響現(xiàn)貨價(jià)格背離原有趨勢(shì)向長(zhǎng)期均衡收斂。
關(guān)鍵詞：定價(jià)效率;期貨;中國(guó);滬銅期貨市場(chǎng)
一、問(wèn)題的提出
根據(jù)Samuelson(1965)和Fama(1976)的定義，如果一個(gè)期貨市場(chǎng)的期貨價(jià)格在任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)上均可以反映所有可以獲得的對(duì)預(yù)測(cè)現(xiàn)貨價(jià)格有用的信息，那么這個(gè)期貨市場(chǎng)就是富有定價(jià)效率的期貨市場(chǎng)。在一個(gè)成熟的期貨市場(chǎng)中，期貨合約的價(jià)格能夠有效地預(yù)測(cè)合約到期日的未來(lái)現(xiàn)貨價(jià)格，較高的期貨市場(chǎng)定價(jià)效率意味著期貨價(jià)格與未來(lái)現(xiàn)貨價(jià)格之間有著緊密的關(guān)聯(lián)程度。
本文采用協(xié)整分析及誤差修正模型等分析工具來(lái)研究中國(guó)滬銅期貨市場(chǎng)的定價(jià)效率，檢驗(yàn)不同預(yù)測(cè)區(qū)間下的滬銅期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間的協(xié)整關(guān)系，實(shí)證分析滬銅期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，為期貨市場(chǎng)監(jiān)管者和套期保值者提供更多有價(jià)值的信息，并進(jìn)一步為中國(guó)期貨市場(chǎng)的發(fā)展提供理論支持。
二、數(shù)據(jù)采集
本文采集了2000年10月至2010年12月期間滬銅的期貨價(jià)格作為對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的預(yù)測(cè)。由于銅的現(xiàn)貨市場(chǎng)上不存在與期貨市場(chǎng)中規(guī)定的完全相符的現(xiàn)貨商品，而根據(jù) Crowder 和 Hamed (1993) 的研究結(jié)果，商品的未來(lái)現(xiàn)貨價(jià)格可以選取期貨合約最后交易日的收盤價(jià)代替，因此本文選擇每月滬銅合約交割日(即15日)的收盤價(jià)作為當(dāng)月到期日的現(xiàn)貨價(jià)格。如果合約提前交割完畢，則選擇實(shí)際交割日收盤價(jià)格為當(dāng)月現(xiàn)貨價(jià)格，因此就得到一個(gè)現(xiàn)貨價(jià)格序列sp.
選取離滬銅期貨合約實(shí)際到期日還有1周、兩周、3周、1個(gè)月、兩個(gè)月及3個(gè)月的滬銅期貨收盤價(jià)作為期貨價(jià)格。如果預(yù)測(cè)日不是交易日，則選擇距離該日最近交易日的收盤價(jià);如果前后最近的兩個(gè)交易日與該日間隔期間相等，則將這兩個(gè)交易日收盤價(jià)的算術(shù)平均數(shù)作為該日的收盤價(jià)格。按這種方法得到六個(gè)期貨價(jià)格序列，分別記作fp1w，fp2w，fp3w，fp1m，fp2m，fp3m。
三、研究方法
本文主要采用Engel-Granger法檢驗(yàn)滬銅期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的協(xié)整關(guān)系，并通過(guò)分析對(duì)應(yīng)的誤差修正模型以考察它們之間長(zhǎng)期均衡關(guān)系的形成過(guò)程，下面對(duì)這兩種方法分別加以介紹。
1.Engel-Granger協(xié)整分析
目前理論界對(duì)期貨市場(chǎng)定價(jià)效率的研究主要是在市場(chǎng)有效性的基礎(chǔ)上，使用一元線性回歸方程St=β0+β1Ft-1+εt來(lái)對(duì)期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。使用這一方程主要是檢驗(yàn)t期期貨價(jià)格Ft-1是不是期貨合約到期日現(xiàn)貨價(jià)格St的無(wú)偏估計(jì)，即是否滿足β0=0,β1=0,εt為白噪聲。若檢驗(yàn)結(jié)果為無(wú)偏估計(jì)的話，則t-1期的期貨價(jià)格就是后一期現(xiàn)貨價(jià)格的最佳預(yù)測(cè)和估計(jì)。這種建模方法通常要求時(shí)間序列是平穩(wěn)的，而獲取的期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格往往不具備這樣的特征。為避免出現(xiàn)這種“偽回歸”問(wèn)題，本文采用檢驗(yàn)經(jīng)濟(jì)變量之間存在協(xié)整關(guān)系的Engel-Granger 檢驗(yàn)法。
第一步是對(duì)期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)。得到的檢驗(yàn)結(jié)果有這樣三種情況：若兩變量非平穩(wěn)且單整的階數(shù)相同，則進(jìn)行下一步;若單整階數(shù)不同，則兩變量不協(xié)整，回歸結(jié)果會(huì)是偽回歸;若兩變量是平穩(wěn)的，則停止檢驗(yàn)，直接進(jìn)行回歸。第二步是利用OLS方法來(lái)估計(jì)出長(zhǎng)期均衡方程Yt=β0+β1Xt+εt，即進(jìn)行協(xié)整分析。第三步是用不包含趨勢(shì)項(xiàng)和常數(shù)項(xiàng)的ADF單位根方法來(lái)檢驗(yàn)上述方程的殘差序列et的平穩(wěn)性。如果得到的殘差序列均通過(guò)了etADF單位根檢驗(yàn)，這說(shuō)明該預(yù)測(cè)區(qū)間的期貨價(jià)格時(shí)間序列與到期日的現(xiàn)貨價(jià)格之間存在著顯著的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。
2.誤差修正模型
當(dāng)未來(lái)現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格滿足協(xié)整關(guān)系，則可以寫出它們之間的誤差修正模型。誤差修正模型描述的是如果未來(lái)現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格協(xié)整，則表明二者存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，雖然在短期內(nèi)二者可能會(huì)偏離均衡，但由于長(zhǎng)期均衡的存在，偏離會(huì)被糾正，重新回到長(zhǎng)期均衡狀態(tài)。常用的一階ECM方程是ΔYt=α0+α1ΔXt+λεt-1+νt。該式中α1是ΔXt對(duì)ΔYt的影響方向和程度，反映的是短期波動(dòng)關(guān)系。λ是糾正速度，νt是擾動(dòng)項(xiàng)，服從白噪聲過(guò)程，εt-1描述的是對(duì)短期中出現(xiàn)的偏離均衡狀態(tài)狀況的一種長(zhǎng)期調(diào)節(jié)。因此，在誤差修正模型中，長(zhǎng)期調(diào)節(jié)和短期調(diào)節(jié)被有機(jī)結(jié)合在一起，從而提供了分析兩種變量之間長(zhǎng)期關(guān)系和短期調(diào)節(jié)的途徑。
四、實(shí)證檢驗(yàn)
1.價(jià)格序列的ADF單位根檢驗(yàn)
本文采用ADF單位根方法來(lái)檢驗(yàn)時(shí)間序列的平穩(wěn)性，確定它們各自單整的階數(shù)。檢驗(yàn)過(guò)程中滯后期的選擇依據(jù)AIC原則。
檢驗(yàn)結(jié)果表明，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格都只有二階差分序列能通過(guò)顯著水平為5%的二階差分ADF檢驗(yàn)，而水平和與一階差分序列均不平穩(wěn)。這說(shuō)明期貨價(jià)格序列和現(xiàn)貨價(jià)格時(shí)間序列都是二階單整的。
2.協(xié)整回歸分析
將現(xiàn)貨價(jià)格分別對(duì)六個(gè)期貨價(jià)格序列進(jìn)行回歸，并對(duì)得到的殘差序列分別進(jìn)行ADF檢驗(yàn)。從得到的結(jié)果來(lái)看，各協(xié)整回歸得到的殘差序列均通過(guò)了1%顯著性水平的ADF單位根檢驗(yàn)，得到的回歸結(jié)果不存在偽回歸問(wèn)題。這說(shuō)明各預(yù)測(cè)區(qū)間的滬銅期貨價(jià)格與到期日的現(xiàn)貨價(jià)格之間存在著顯著的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系，滬銅期貨價(jià)格對(duì)滬銅現(xiàn)貨價(jià)格確實(shí)有一定的預(yù)測(cè)能力。
根據(jù)期貨定價(jià)效率的相關(guān)理論，協(xié)整方程中的回歸系數(shù)和常數(shù)項(xiàng)可以衡量期貨價(jià)格的預(yù)測(cè)能力。而根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果，隨著時(shí)間跨度的延長(zhǎng)，滬銅期貨價(jià)格系數(shù)呈現(xiàn)出逐漸下降的趨勢(shì)，并且系數(shù)顯著性水平不斷下降，而常數(shù)項(xiàng)的顯著性水平則表現(xiàn)出逐漸上升的趨勢(shì)。這表明滬銅期貨價(jià)格的預(yù)測(cè)能力隨預(yù)測(cè)時(shí)間延長(zhǎng)逐漸下降，這與期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能特點(diǎn)相符合。因?yàn)楫?dāng)預(yù)測(cè)的時(shí)間跨度較大時(shí)，與到期日現(xiàn)貨價(jià)格相關(guān)的因素還沒(méi)有完全出現(xiàn)，相關(guān)信息也就無(wú)法傳遞到市場(chǎng)上，所以對(duì)到期日現(xiàn)貨價(jià)格的預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度也就很低。
3.誤差修正模型的建立
對(duì)六個(gè)期貨價(jià)格序列分別建立的一階誤差修正模型，從實(shí)證結(jié)果來(lái)看，各方程誤差修正項(xiàng)的系數(shù)均是顯著異于0的并且都是負(fù)值，這表明滬銅期貨價(jià)格和滬銅現(xiàn)貨價(jià)格間存在著長(zhǎng)期均衡關(guān)系，并且滬銅期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的影響使得現(xiàn)貨價(jià)格背離原有趨勢(shì)收斂回長(zhǎng)期均衡的狀態(tài)。
隨著預(yù)測(cè)區(qū)間的擴(kuò)大，誤差修正項(xiàng)系數(shù)的顯著性水平也逐漸下降，系數(shù)本身也逐漸向0趨近，特別是從兩個(gè)月開(kāi)始誤差修正項(xiàng)系數(shù)的絕對(duì)值開(kāi)始小于1。這說(shuō)明這種長(zhǎng)期均衡關(guān)系對(duì)短期現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)的影響要受到時(shí)間的限制。隨著預(yù)測(cè)時(shí)間區(qū)間的擴(kuò)大，這種影響逐漸減弱，符合定價(jià)效率的相關(guān)理論，而1個(gè)月以內(nèi)是個(gè)較佳的預(yù)測(cè)區(qū)間。
五、結(jié)論
綜上所述，中國(guó)滬銅期貨市場(chǎng)在一定的期間內(nèi)具有較高的定價(jià)效率，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能顯著，滬銅期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格有一定的引導(dǎo)和預(yù)測(cè)能力，能夠?yàn)橥顿Y者提供有效的價(jià)格預(yù)測(cè)，有助于其建立合理的投資策略。
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