張民耕：地產(chǎn)基金“蜜月期”要向猶太人學(xué)習(xí)

經(jīng)濟觀察報記者 呂尚春“房地產(chǎn)基金面世的速度是一年近50至100家，至2012年已有近千個基金公司成立。”全國房地產(chǎn)基金聯(lián)盟會長張民耕，用了“爆發(fā)式”增長來形容其聯(lián)盟會員的成長情形。在房地產(chǎn)步入“拉鋸式”調(diào)控的彈性階段，對于房地產(chǎn)基金而言是一個前所未有的“富氧”空間。

在2012年1月，發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范試點地區(qū)股權(quán)投資企業(yè)發(fā)展和備案管理工作的通知》之后，2012年12月，發(fā)改委頒布的《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》（2864號文），讓所有的“有限合伙”的股權(quán)投資基金有了真正的“婆家”，有人管是好事，這意味著行業(yè)信用以及企業(yè)個體信用的生成，終于有了一個有形的機制來約束。2864號文規(guī)定：5億元以下基金向省級人民政府確定的部門備案，5億元以上的向國家發(fā)改委備案。

張民耕旗下的盛世神州基金“嗅覺”靈敏，既是第一個由北京市金融局批準(zhǔn)的基金，也是第一個在國家發(fā)改委備案的房地產(chǎn)基金。

與政策環(huán)境有序化的同時，行業(yè)自律的動力自然升高，在2012年年中,由全國工商聯(lián)房地產(chǎn)商會批準(zhǔn)成立，由盛世神州基金、高科投資、信基基金等國內(nèi)近40家房地產(chǎn)投資基金參與發(fā)起，成立了“全國房地產(chǎn)基金聯(lián)盟”，張民耕出任會長。

張民耕形容房地產(chǎn)基金現(xiàn)在還在“蜜月期”，2012年是中國房地產(chǎn)基金元年，而通常房地產(chǎn)開發(fā)投資周期是兩到三年，因此第一輪募資的好壞、成敗，到現(xiàn)在還不是特別顯著，所以大家還可“做夢”，但是真正到了幾年后項目結(jié)算，就是到了“夢醒時分”，殘酷的現(xiàn)實將證明一個基金公司到底有沒有“信用”。

對于房地產(chǎn)基金的成長，幾乎可以用沒有懸念來比喻，與PE、創(chuàng)投相比，房地產(chǎn)投資的標(biāo)的不可移動，且具有“對價物清晰”的特點，張民耕稱，用最極端的情況去看，如果你投資的是國畫、紅酒等，怎么評估？對價物價值輕重如何衡量？而房地產(chǎn)投資，“好賴不濟有塊地”，無論是評估，還是分配，均具有相當(dāng)高的透明度，老百姓不懂國畫、紅酒，但是一個房地產(chǎn)項目地段好壞、房價的高低，還是看得懂的。從這個角度去看，張民耕說房地產(chǎn)基金“做壞不容易”，房地產(chǎn)調(diào)控，不僅僅是一個時間段的契機，而是開啟了一個房地產(chǎn)去“暴利化”的新時代。

經(jīng)濟觀察報：您每年有數(shù)月在美國“充電”，主要收獲是什么？

張民耕：有很大一部分時間是在向美國房地產(chǎn)商和猶太人學(xué)習(xí)，（我接觸的幾位開發(fā)商都是猶太人），他們的房地產(chǎn)基金已經(jīng)做得非常成熟了。

在美國房地產(chǎn)上市公司很少，但是房地產(chǎn)基金遍地都是。房地產(chǎn)商已經(jīng)把“有限合伙的房地產(chǎn)基金”做到家了。有一個規(guī)則很有意思，就是怎么分紅，是這樣約定的：開發(fā)商和投資商按照2:8比例投資一個項目。按照約定項目的凈利潤是8％時，利潤全部歸投資商，開發(fā)商只回本不分利。利潤超過9%至15%部分，開發(fā)商與投資商按照2:8分利；利潤的16%至20％部分，開發(fā)商與投資商按照3：7分利；21%至25%部分，是4：6開。超過26%部分是5:5分。這里有一個規(guī)則，就是隨著開發(fā)商操作項目獲利越大，他分得的利益也越大，而且不是按股權(quán)，是按照為投資人創(chuàng)造利潤的比例分利。

原因是因為專業(yè)開發(fā)商與基金投資人之間信息不對稱，在“委托代理”理論中，解決辦法是“利益捆綁”，我是基金投資人，如果我不懂怎么蓋房子，蓋好蓋壞全在開發(fā)商把控，這時猶太人想出的辦法就是用“利益捆綁”、“分紅激勵”，來彌補自己對于開發(fā)專業(yè)的信息弱勢。

經(jīng)濟觀察報：目前，國內(nèi)房地產(chǎn)基金，一類是開發(fā)商自己成立的，一類來自于社會資金，目前成長狀況是怎樣的？

張民耕：在“房地產(chǎn)調(diào)控常態(tài)化”的情況下，房地產(chǎn)回歸金融屬性是必然。目前房地產(chǎn)基金呈現(xiàn)出百花齊放又逐步分化的局面。

比如大型房企“招、保、萬、金”幾大家，和上市房企的前幾十家，幾乎都發(fā)起或正在發(fā)起房地產(chǎn)基金。比如金地有穩(wěn)盛基金，復(fù)星有星浩資本，中信與保利合作的基金、銀泰與華潤合作的基金，銀信、復(fù)地、陽光一百合作的盛世神州基金等，這類基金呈現(xiàn)出高端化、大型化、銀企合作化。

另一類是小型的房地產(chǎn)基金，他們是由中小開發(fā)商自行發(fā)起并主要為自己融資的房地產(chǎn)基金，目前處于第一輪融資成功，已經(jīng)投資但還沒有分配的階段，信用還沒有真正建立起來的狀態(tài)。第二輪融資就會比較困難。對于房地產(chǎn)基金來說，沒有經(jīng)過“募（集）、投（資）、管（理）、退（出）”四個完整的階段，就等于這個門還沒有真正進(jìn)入。

經(jīng)濟觀察報：第一輪融資還未完成，去第二輪融資沒有故事可講，這是房地產(chǎn)基金處于“萬事開頭難”的階段。

張民耕：第一輪融資，還是比較容易的，親朋好友一招呼，這個臺子就搭起來了。地產(chǎn)開發(fā)通常需兩三年，因此現(xiàn)在還沒有結(jié)算、分配，這就沒有故事可講，如果沒有其他的股東背景、合作伙伴等增信措施，第二輪融資就很難進(jìn)行。

有時候開發(fā)商發(fā)起并且只投資自己項目的基金，反倒成為不利因素，按理說，在房地產(chǎn)基金中，老板是投資人，基金的管理人只是投資人的打工仔。在房地產(chǎn)基金的投資中，基金管理人只能代表投資人的利益。但是在開發(fā)商自己發(fā)起而又只投資自有項目的基金中，基金管理人的位置就有些難堪。在投資人利益與開發(fā)商利益矛盾時，基金管理人是代表投資人的利益，還是代表開發(fā)商的利益？兩邊都是老板，基金管理人難免左右為難。項目利潤如何分配？一碗水怎么端平？這也是目前行業(yè)需要思考的問題。所以有開發(fā)商背景的房地產(chǎn)基金，第二輪融資也不容易，真正的信用還有待于建立起來。

經(jīng)濟觀察報：此前天津作為基金注冊活躍地，而現(xiàn)在卻正在整治，這對于基金的影響是什么？

張民耕：天津整治基金，主要是創(chuàng)投、PE，可能是“對價物”模糊的東西，高科技、創(chuàng)新產(chǎn)品、字畫、洋酒等。房地產(chǎn)基金的投資產(chǎn)品，對價物清晰，不管怎么說，還有一塊地留在那里，不存在像許多天使投資基金，要么三年不開張，要么開張吃三年，也有“尸骨無存”的情況。

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