全球創(chuàng)業(yè)板市場運(yùn)作模式的績效比較

　　依據(jù)創(chuàng)業(yè)板市場與主板市場之間的依存關(guān)系，全球創(chuàng)業(yè)板市場的基本模式可細(xì)分為三種：獨(dú)立市場模式、附屬市場模式以及以歐洲EURO－NM為代表的新市場模式�！�

　　獨(dú)立運(yùn)作模式。所謂獨(dú)立運(yùn)作模式，是指創(chuàng)業(yè)板市場擁有獨(dú)立于主板市場的交易系統(tǒng)、監(jiān)管系統(tǒng)和上市標(biāo)準(zhǔn)，完全是另外一個市場。采用這種模式的有美國NASDAQ、歐洲EASDAQ、日本JASDAQ以及我國臺灣的OTC市場等。如成立于1971年的NASDAQ市場是在與主板市場的競爭中發(fā)展壯大，到1999年12月底，NASDAQ共有4800多家上市公司，市值5萬2千多億美元。并且美國所有高科技公司中，軟件類94％、生物醫(yī)藥類87％、電子部件類81.9％、電腦和周邊設(shè)備類88.8％、通訊設(shè)備類86.8％均在NASDAQ上市。　

　　附屬市場模式。這種模式是指創(chuàng)業(yè)板市場附屬于主板市場，與主板市場擁有共同的交易系統(tǒng)、監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)察隊(duì)伍，所不同的只是上市標(biāo)準(zhǔn)的差別。英國的AIM、新加坡的SSEDAQ和我國香港創(chuàng)業(yè)板均采用了此種模式。如香港創(chuàng)業(yè)板是香港聯(lián)交所在主板市場之外建立的一個附屬市場，兩個市場均由香港聯(lián)交所負(fù)責(zé)經(jīng)營運(yùn)作，并有相同的運(yùn)作程序。但兩個市場缺乏競爭關(guān)系，尤其科技企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模后有可能轉(zhuǎn)往主板市場，將影響創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展。如香港創(chuàng)業(yè)板首批掛牌公司之一的浩倫農(nóng)業(yè)科技集團(tuán)正申請其股票由創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)往主板市場掛牌。　

　　新市場模式。該市場由通過聯(lián)合若干已經(jīng)存在的小盤股市場的交易系統(tǒng)而形成，其會員市場達(dá)成最低運(yùn)作標(biāo)準(zhǔn)，具有實(shí)時(shí)的市場行情，承認(rèn)彼此的會員資格。典型的是歐洲的EURO－NM市場，該市場成立于1996年3月1日，是一個專門為高成長公司設(shè)計(jì)的各個股市間的網(wǎng)絡(luò)，由法國、荷蘭、德國、比利時(shí)、瑞士新市場等5個股票市場組成。到1998年底，共有165家上市公司，市值達(dá)369億美元。歐洲新市場的目的是要建立一個完全統(tǒng)一的泛歐洲高成長股市網(wǎng)絡(luò)，網(wǎng)絡(luò)上的任何一點(diǎn)都可以取得全歐洲的信息和實(shí)現(xiàn)交易。其中德國新市場由法蘭克福證券交易所于1997年3月10日成立，是歐洲二板市場中運(yùn)作最成功的市場，截止1999年4月，共有80家上市公司，市值為400多億美元。　
　　　
　　不同模式的績效比較　

　　從不同模式的二板市場的運(yùn)作績效來看，比較成功的二板市場往往是獨(dú)立型市場，而大多數(shù)的附屬型二板市場沒有達(dá)到預(yù)期的效果，市場規(guī)模較小，交易也不夠活躍。如附表所示，我們以NASDAQ、香港創(chuàng)業(yè)板以及歐洲Euro－NM為三種模式的代表，分別從上市公司數(shù)量、總市值、平均市盈率、日均交易量以及正式會員數(shù)等5個指標(biāo)來比較三種模式的運(yùn)作績效。不難看出，以美國NASDAQ為代表的獨(dú)立市場模式最為成功，而附屬市場模式的績效最差�！�

　　不同模式的創(chuàng)業(yè)板市場在運(yùn)作績效方面的差異較大，其原因是多方面的：　

　　創(chuàng)業(yè)板與主板市場之間競爭秩序與競爭規(guī)則的制度安排不同。在獨(dú)立市場模式下，競爭機(jī)制得以在公平公正的秩序和規(guī)則下展開。相對于主板市場，創(chuàng)業(yè)板市場盡管起步晚、初始規(guī)模小，但優(yōu)勢則是面對新興產(chǎn)業(yè)和中小企業(yè)、門檻較低、未來發(fā)展?jié)摿�巨大。因此，如果展開公平競爭，創(chuàng)業(yè)板市場的成長速度往往更快，通過不斷創(chuàng)新而擴(kuò)大后發(fā)優(yōu)勢。但在附屬市場模式下，二板市場的成長性更多地被主板市場所利用，如附屬市場模式中二板市場中的科技企業(yè)隨著規(guī)模的擴(kuò)大和盈利能力的提升隨時(shí)有可能被轉(zhuǎn)至主板市場交易，在一定程度上削弱了二板市場的活力�！�

　　創(chuàng)業(yè)板市場所處經(jīng)濟(jì)體的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和技術(shù)實(shí)力有別。美國NASDAQ堪稱運(yùn)作最為成功的二板市場，德國的新市場也成績不俗，而英國、日本和我國香港創(chuàng)業(yè)板市場則一直低迷。這與其所在國家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)狀況和科技實(shí)力密切相關(guān)。美國的高新技術(shù)企業(yè)實(shí)力強(qiáng)勁、產(chǎn)業(yè)升級速度大大領(lǐng)先于英國和日本，從而為NASDAQ市場提供了大量素質(zhì)一流的藍(lán)籌高科技公司，促進(jìn)了創(chuàng)業(yè)板市場的繁榮。德國的技術(shù)水平和經(jīng)濟(jì)實(shí)力在歐洲首屈一指，支持了本國二板市場的興旺，而英國、日本的產(chǎn)業(yè)升級步伐就相對緩慢，二板市場得不到經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的強(qiáng)力支撐，同樣我國香港地區(qū)也缺乏充足的創(chuàng)業(yè)板上市公司資源�！�

　　各創(chuàng)業(yè)板市場的國際化程度不同。美國NASDAQ市場具有非常高的國際化程度，吸收了眾多的海外高科技企業(yè)加盟，壯大了自身實(shí)力，而英國、日本以及我國香港的創(chuàng)業(yè)板市場都面臨著進(jìn)一步提高國際化程度的艱巨任務(wù)�！�
　　　
　　獨(dú)立模式是最佳選擇　

　　目前我國創(chuàng)業(yè)板籌備已有一年多的時(shí)間。從全球創(chuàng)業(yè)板運(yùn)作實(shí)踐來看，如何保證創(chuàng)業(yè)板市場的健康發(fā)展，又繼續(xù)壯大我國主板市場，將是管理層進(jìn)行制度設(shè)計(jì)時(shí)所面臨的重大難題。而從上面的比較來看，獨(dú)立運(yùn)作模式是最好的選擇�！�

　　所以，我國創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)當(dāng)借鑒美國NASDAQ市場的作法，采用獨(dú)立的運(yùn)作模式，使主板與創(chuàng)業(yè)板在競爭與合作中共同發(fā)展。預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板市場推出后不久即可形成一定的規(guī)模，通過強(qiáng)化競爭破除主板市場的壟斷、降低成本及提升服務(wù)質(zhì)量，并提高證券市場的效率。競爭是指在一級市場上，創(chuàng)業(yè)板和主板將分享上市資源??中國潛在的上市公司；在二級市場上，創(chuàng)業(yè)板將分流主板的資金資源。但同時(shí)創(chuàng)業(yè)板作為依從國際慣例運(yùn)作的高度規(guī)范的市場，對主板必將產(chǎn)生示范效應(yīng)和擴(kuò)散效應(yīng)，促進(jìn)主板市場解決歷史遺留問題，引導(dǎo)其加快結(jié)構(gòu)改革和制度建設(shè)，推動主板市場的市場化、規(guī)�；�進(jìn)程。

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