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廣西上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策的實(shí)證研究
【摘 要】從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度研究股利政策是近年來各國學(xué)者研究的熱門題目。本文以2004年廣西上市公司為研究樣本，對廣西上市公司股利政策的特點(diǎn)進(jìn)行分析，以反映民族地區(qū)上市公司狀況。并對股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析，最后對實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析并提出一些對策建議。【關(guān)鍵詞】廣西上市公司 股權(quán)結(jié)構(gòu) 股利政策
股利是企業(yè)對股東投資的回報，同時也是企業(yè)的現(xiàn)金支出。股利分配不僅關(guān)系到股東的經(jīng)濟(jì)利益，而且關(guān)系到公司的未來發(fā)展。恰當(dāng)?shù)墓衫峙湔�，可以樹立良好的公司形象，激發(fā)廣大投資者對公司持續(xù)追加投資，從而使公司獲得穩(wěn)定和長期的發(fā)展條件和機(jī)會。長期以來，股利政策一直受到西方國家財務(wù)理論界和實(shí)務(wù)界的高度關(guān)注。近年來，我國上市公司的股利分配題目也成為資本市場的熱門題目之一。股利政策是現(xiàn)代公司理財活動的三大核心之一，也被以為是當(dāng)代理財學(xué)上的一個難解之謎。影響股利政策的因素有很多，如國家的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、公司的持續(xù)盈利能力、資產(chǎn)變現(xiàn)能力、籌資能力等等。在我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，股權(quán)分置題目十分突出，約2/3的股份尚未流通，僅有1/3的股份流通。相對于東南沿海地區(qū)，廣西上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)更為單一、集中性強(qiáng)、活動性差。特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)在很大程度上造成了上市公司分配方式的多樣化、分配政策的多變性和不連貫性。
本文采用實(shí)證分析的方法，主要從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度比較分析廣西不同股權(quán)結(jié)構(gòu)公司的股利政策，通過研究廣西上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和股利政策的關(guān)系，提出規(guī)范廣西上市公司的股利分配行為的一些措施。
一、樣本選取與選用模型
1.樣本選取
本文以2004年12月31日前在滬、深兩市上市的廣西上市公司為研究對象，采用2004年12月31日的截面數(shù)據(jù)進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分析。這樣本文選取的樣本公司數(shù)共22家，其中滬市10家、深市12家。與其他相關(guān)研究不同的是，本文只選取廣西地區(qū)的上市公司，由于本文目的在于分析廣西上市公司股利分配政策的狀況及特點(diǎn)。數(shù)據(jù)主要來源于上市公司2004年年報（從金融界網(wǎng)站以及巨潮資訊網(wǎng)站獲得），統(tǒng)計分析過程采用統(tǒng)計分析軟件Eviews3.1完成。
2.模型設(shè)計
本文研究涉及股利分配指標(biāo)、股權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)、經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)、企業(yè)規(guī)模指標(biāo)、資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)、現(xiàn)金流量指標(biāo)等。股利分配指標(biāo)有：每股現(xiàn)金股利（DPS）、股利支付率（PAYOUT）；股權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)有：國家股比例（SP）、境內(nèi)法人股比例（LP）、國有法人股比例（SLP）和流通股比例（FP）；經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)有：凈資產(chǎn)收益率（ROE）；企業(yè)規(guī)模指標(biāo)有：總資產(chǎn)的自然對數(shù)（LNA）；資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)有：資產(chǎn)負(fù)債率（DR）；現(xiàn)金流量指標(biāo)有：每股經(jīng)營現(xiàn)金流量（CPS）。
本文以股利支付率（PAYOUT）為被解釋變量，以國家股比例（SP）、國有法人股比例（SLP）、境內(nèi)法人股比例（LP）和流通股比例（FP）為解釋變量，以凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)的自然對數(shù)（LNA）、資產(chǎn)負(fù)債率（DR）、每股經(jīng)營現(xiàn)金流量（CPS）為控制變量，構(gòu)建模型如下：
ε為殘差項(xiàng)。該模型的構(gòu)建是基于以下思考。我國上市公司的股權(quán)有流通股和非流通股之別，而非流通股中又包括國家股、國有法人股和境內(nèi)法人股。代表不同股權(quán)性質(zhì)的股東在股利政策制定過程中所起的作用不同，同時他們在股利分配方面往往有不同的利益動機(jī)和政策傾向，因而各類股權(quán)比例會直接影響公司的股利支付率。此外，公司經(jīng)營業(yè)績、規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流量等也會對股利支付率產(chǎn)生影響。企業(yè)的股利來自于生產(chǎn)經(jīng)營所獲得的盈利，獲利能力越強(qiáng)的公司越有可能支付股利，股利支付率也會越高。規(guī)模大的企業(yè)規(guī)避風(fēng)險能力相對較強(qiáng)，它們更輕易從外部籌集到資金，因此更有可能將較大比例的盈利發(fā)放給股東。資產(chǎn)負(fù)債率是企業(yè)財務(wù)風(fēng)險程度的標(biāo)志，資產(chǎn)負(fù)債率越高，財務(wù)風(fēng)險就越大，企業(yè)就有可能將現(xiàn)金保存下來，導(dǎo)致股利支付率降低�，F(xiàn)金流量是支付股利的直接來源，每股經(jīng)營現(xiàn)金流量越高，股利支付率就會越高。
二、2004年廣西上市公司股利分配特征
我國上市公司的股利形式主要有現(xiàn)金股利（派現(xiàn)）、股票股利（送股）、資本公積轉(zhuǎn)增股本（轉(zhuǎn)
增）三種。廣西上市公司的股利分配狀況如表1所示。樣本公司的描述性統(tǒng)計分析表明，2004
年廣西上市公司股利分配具有如下特征：
1．不分配現(xiàn)象依然普遍。表1顯示，不分配或不分配現(xiàn)金股利的公司有9家，占樣本公司總數(shù)的40.9%；不分配現(xiàn)金股利的公司數(shù)超過每股收益小于或即是零的公司數(shù)。可見，盈利公司不分配現(xiàn)金股利的現(xiàn)象很普遍。
2．現(xiàn)金股利成為股利分配的主要形式。由表1可見，22家股利分配的公司中派現(xiàn)公司有8家，占36．36%。送股或轉(zhuǎn)增的公司大多伴有派現(xiàn)行為。
3．每股現(xiàn)金股利的特殊現(xiàn)象值得關(guān)注。表2顯示，全部樣本公司每股現(xiàn)金股利的均勻值為0.101364，剔除現(xiàn)金股利為零的9家樣本公司后，派現(xiàn)的13家公司的均勻每股現(xiàn)金股利為0.171538。表3為每股現(xiàn)金股利的不同區(qū)間分布，處于0.2-0.4之間的公司數(shù)所占比例最高，為總樣本的22.76%，占派現(xiàn)公司數(shù)的38.46%。
4．股利支付率較低且差異明顯。看其分布狀況（表4），股利支付率處于0.2-0.5區(qū)間的公司數(shù)最多，占樣本公司總數(shù)的31.8%，占派現(xiàn)公司數(shù)的53.85%。總體來看，我國上市公司股利支付率較低。
5．股利支付率因第一大股東比例的不同而存在明顯差異。表5是基于第一大股東比例的股利政策單因素回回分析的結(jié)果。表5顯示，每股現(xiàn)金股利的F值固然大于1，但P值未通過明顯性檢驗(yàn)，即第一大股東身份未導(dǎo)致樣本公司每股現(xiàn)金股利之間的明顯差異。股利支付率單因素方差分析的F值大于1，且P值通過了明顯性檢驗(yàn)，說明第一大股東身份在99％的置信水平下對股利支付率產(chǎn)生明顯影響。 三、股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利支付率關(guān)系的回回結(jié)果分析
根據(jù)在網(wǎng)站上收集到的數(shù)據(jù)，并運(yùn)用軟件Eviews3.1對相關(guān)變量進(jìn)行回回得出結(jié)果如表6所示：
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