- 相關(guān)推薦
關(guān)于上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵的影響因素實(shí)證研究
[論文關(guān)鍵詞] 現(xiàn)金股利 信號(hào)內(nèi)涵
[論文摘要]用信號(hào)傳遞理論結(jié)合上市公司現(xiàn)金股利政策，采用實(shí)證分析的方法，以深市A股上市公司數(shù)據(jù)為樣本，對(duì)上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵的影響因素進(jìn)行探討，實(shí)證分析結(jié)果表明：上市公司的盈利能力和負(fù)債水平是顯著影響現(xiàn)金股利支付水平的因素。由此可見，我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利分配政策是獨(dú)立的，與長(zhǎng)期可持續(xù)的收益水平相關(guān)，并不從屬于其他的經(jīng)營(yíng)決策。從而為上市公司層實(shí)施有效的現(xiàn)金股利政策提供理性思考，也為者根據(jù)現(xiàn)金股利政策進(jìn)行投資給予一定的啟示。
一、問題的提出
信號(hào)傳遞理論是現(xiàn)代西方股利政策理論中的主流理論之一，該理論認(rèn)為在信息不對(duì)稱的狀態(tài)下，對(duì)于擁有信息優(yōu)勢(shì)的公司經(jīng)理來說，他們通常把股利政策當(dāng)作一種信號(hào)，向投資者傳遞企業(yè)當(dāng)前和未來盈利的信息，一般來說，股利變動(dòng)與公司未來盈利變動(dòng)正相關(guān)。顯然，公司股利分配政策不僅是一種利潤(rùn)分配方案，同時(shí)還是一種有效的信號(hào)傳遞工具。資本的效率性越強(qiáng)，這種傳遞方式越有效、越低。管理者會(huì)利用股利分配來傳遞有關(guān)公司未來前景的信息，當(dāng)管理當(dāng)局對(duì)企業(yè)未來前景看好并認(rèn)為未來業(yè)績(jī)有大幅度增長(zhǎng)時(shí)，他們可能不僅僅是對(duì)外宣布好消息，還會(huì)通過提高股利來證實(shí)此消息；如果公司以往的股利支付穩(wěn)定，那么一旦增加股利，投資者就會(huì)認(rèn)為公司管理當(dāng)局對(duì)企業(yè)未來看好。相反如果預(yù)計(jì)到公司的發(fā)展前景不太好，未來盈利將呈持續(xù)性不理想時(shí)，他們往往維持甚至降低現(xiàn)有股利水平，這等于向投資者發(fā)出了利淡的信號(hào)。
由于西方市場(chǎng)比較成熟，投資者對(duì)股利削減的反應(yīng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對(duì)同等股利增加的反應(yīng)，所以公司管理當(dāng)局大都采取比較穩(wěn)定的股利政策，股利支付一般不受公司盈余波動(dòng)的影響。Limner的研究結(jié)果表明：管理當(dāng)局對(duì)分派股利的調(diào)整是謹(jǐn)慎的，只有在確信公司未來收益可達(dá)到某…水平，并具有持續(xù)性，基本上可以保證以后股利不會(huì)被削減時(shí)，才會(huì)提高股利。同樣，只有在管理當(dāng)局認(rèn)為當(dāng)前的股利政策難以為繼時(shí)，才會(huì)削減股利。我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展正處在起步階段，上市公司的股利政策還不穩(wěn)定，為使投資者能夠正確理解股利變化所傳遞的信號(hào)，發(fā)揮股利信號(hào)傳遞的作用，減少資本市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱，本文擬對(duì)上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵的影響因素進(jìn)行探討，旨在使上市公司管理層逐步意識(shí)到～現(xiàn)金股利的信號(hào)作用，為上市公司管理層實(shí)施有效的現(xiàn)金股利政策提供理性思考，也為投資者根據(jù)現(xiàn)金股利政策進(jìn)行投資給予一定的啟示。
二、上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵影響因素的定性分析
影響上市公司現(xiàn)金股利分配政策的因素很多，在對(duì)股利政策影響因素的研究中，各個(gè)專家、學(xué)者從不同的視角給出了不同的詮釋。本文主要從法規(guī)限制、契約性約束、公司內(nèi)部的有關(guān)限制和股東的意愿四個(gè)方面來研究股利政策的影響因素。
1．法律法規(guī)限制
《公司法》和《證券法》等有關(guān)法規(guī)對(duì)公司現(xiàn)金股利的分配進(jìn)行了一定的控制，主要包括：防止資本侵蝕的規(guī)定，要求公司現(xiàn)金股利的發(fā)放不能侵蝕資本，公司不能因?yàn)橹Ц豆衫鹳Y本減少；公司積累的限制規(guī)定公司現(xiàn)金股利只能從當(dāng)期的利潤(rùn)和過去累積的留存盈利中支付；規(guī)定公司賬面累積稅后利潤(rùn)必須是正數(shù)時(shí)才可以發(fā)放現(xiàn)金股利，以前年度的虧損必須足額彌補(bǔ)；規(guī)定公司如果發(fā)放股利，就必須保證充分的償債能力。規(guī)定如果公司的留存收益超過法律所認(rèn)可的合理水平，將被征收額外的稅款。
2．契約性約束
提高現(xiàn)金股利發(fā)放水平將使公司的資金減少，這會(huì)使公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)加大，從而會(huì)影響到債權(quán)人的利益。因此，當(dāng)公司以長(zhǎng)期借款協(xié)議、債券契約、優(yōu)先股協(xié)議以及租賃合約等形式向公司外部籌資時(shí)，常要接受一些關(guān)于現(xiàn)金股利支付的限制性條款，以保護(hù)債權(quán)人的權(quán)益。
3．公司內(nèi)部的有關(guān)限制
公司資金的靈活周轉(zhuǎn)，是公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)得以正常進(jìn)行的必要條件，也是公司各方相關(guān)權(quán)益人的權(quán)益得到保障的基礎(chǔ)。因此，公司正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)對(duì)現(xiàn)金的需求便成為對(duì)現(xiàn)金股利分配最重要的限制因素。這一因素對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響程度取決于公司資產(chǎn)的流動(dòng)性、的需求、公司的籌資能力、盈利的穩(wěn)定性，以及股權(quán)控制要求等因素。
4．股東意愿
股東為了獲得穩(wěn)定收入和出于避稅考慮，會(huì)對(duì)現(xiàn)金股利有不同的需求。國(guó)外成熟的資本，的股利政策一般較為穩(wěn)定，一些靠股利維持生活的股東，反對(duì)公司留存過多的利潤(rùn)。而一些有著高股利收入的股東會(huì)出于避稅考慮(股利收入所得稅高于股票交易資本利得稅)，反對(duì)公司發(fā)放過多的現(xiàn)金股利。
三、上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵影響因素的實(shí)證分析
1．提出研究假設(shè)
在本實(shí)證分析中，從盈利能力、資金流動(dòng)性、償債能力、成長(zhǎng)性、經(jīng)營(yíng)能力以及公司規(guī)模角度提出如下研究假設(shè)：
假設(shè)1：每股收益越大，分配的現(xiàn)金股利越多。企業(yè)的盈利能力是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要指標(biāo)之一。盈利能力也就是獲取利潤(rùn)的能力，而利潤(rùn)是債權(quán)人收入本息的資金來源，是股東取得投資收益的基礎(chǔ)，是公司得以生存發(fā)展的根本所在。公司盈利能力越強(qiáng)，可供分配的利潤(rùn)越多。而鑒于目前我國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)配股的限制，上市公司有可能以通過發(fā)放現(xiàn)金股利來提高凈資產(chǎn)收益率的方法獲得配股，因此也會(huì)相應(yīng)提高現(xiàn)金股利。
假設(shè)2：每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量越多，分配的現(xiàn)金股利越多。資金的流動(dòng)性越好，也就意味著企業(yè)的變現(xiàn)能力越強(qiáng)，同時(shí)意味著一旦遇到危機(jī)，能夠及時(shí)滿足對(duì)資金的需求。企業(yè)的資金流動(dòng)性越強(qiáng)，企業(yè)更愿意分配現(xiàn)金股利而不必?fù)?dān)心財(cái)務(wù)危機(jī)。
假設(shè)3：資產(chǎn)負(fù)債率越高，分配的現(xiàn)金股利越少。對(duì)于償債能力來說，負(fù)債較大、到期償還能力差，更有可能影響到公司的未來發(fā)展甚至維持經(jīng)營(yíng)的能力。償債能力低的企業(yè)為了應(yīng)付沉重的負(fù)債，大多不愿意將留存收益分配出去，而更愿意將其留在企業(yè)以償還。因此，償債能力越強(qiáng)的企業(yè)分配股利的可能性越大。
假設(shè)4：總資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高，分配的現(xiàn)金股利越少。在國(guó)外成熟的資本市場(chǎng)上，上市公司現(xiàn)金股利發(fā)放與企業(yè)成長(zhǎng)性關(guān)聯(lián)較大。高速發(fā)展的公司，需要大量的資金維持其快速發(fā)展，若公司大量分配現(xiàn)金可能會(huì)造成資金短缺，不利于企業(yè)今后的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。
假設(shè)5：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)越多，分配的現(xiàn)金股利越多企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力也就是指企業(yè)資產(chǎn)的能力。經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)的企業(yè)能夠更好地利用其現(xiàn)有的資產(chǎn)獲得更大的收益，因而其分配股利的可能性也就越大。
假設(shè)6：公司規(guī)模越大，分配的現(xiàn)金股利越多。公司規(guī)模越小，往往擴(kuò)張的要求越強(qiáng)烈，因而會(huì)較少支付現(xiàn)金股利而更多留存收益或發(fā)放股票股利；相反，大公司擴(kuò)張欲望不強(qiáng)烈，并且憑借大公司的實(shí)力和聲譽(yù)更容易從其他渠道獲得資金，因此可能較多地發(fā)放現(xiàn)金股利
2．樣本選取
根據(jù)研究需要所收集的數(shù)據(jù)包括：2005-2007年樣本公司每股分配的現(xiàn)金股利；2005-2007年樣本公司的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)。以深圳交易所A股上市公司為樣本，所選取的樣本包括2005--2007年共三年的股利分配方案。數(shù)據(jù)分析通過SPSS軟件進(jìn)行。
3．研究方法
本文在對(duì)股利政策的影響因素進(jìn)行實(shí)證研究中，采用多元線性回歸分析。多元線性回歸分析主要探討單一因變量與多個(gè)自變量之間的關(guān)系，目的在于以自變量來解釋因變量。其步驟如下：(1)選擇變量。因變量因不同的研究問題而不同，自變量在各項(xiàng)研究假設(shè)中提出。(2)設(shè)計(jì)模型。本文采用線性回歸模型，這些模型只是估計(jì)樣本的平均值，而不是計(jì)算精確值，更不是對(duì)單個(gè)公司的估計(jì)。(3)估計(jì)回歸系數(shù)并模型顯著性。利用樣本數(shù)據(jù)估計(jì)回歸系數(shù)，以t值檢驗(yàn)系數(shù)的顯著性，以R2檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷臄M合程度。(4)消除多重共線性。多重共線性會(huì)使估計(jì)的系數(shù)不穩(wěn)定。本文采用方差膨脹系數(shù)(VTF)來檢驗(yàn)自變量之問的多重共線性，如果vIF大于1O，說明存在嚴(yán)重的共線性，需要剔除其中的一個(gè)自變量；如果vⅢ小于l0，說明不存在嚴(yán)重的共線性，模型是有效的。(5)解釋模型，分析解釋變量對(duì)被解釋變量的影響程度。(6)得出實(shí)證分析結(jié)論。
4．變量與模型設(shè)計(jì)
根據(jù)上述假設(shè)以及變量定義，建立多元線性回歸模型如下：
其中：a為常數(shù)項(xiàng)；為回歸系數(shù)，表示當(dāng)其他自變量取值保持不變時(shí)，該解釋變量取值每增加一個(gè)單位引起被解釋變量數(shù)值的變化量；∈為回歸方程的隨機(jī)誤差項(xiàng)。
5．多元線性回歸分析
為了不同年度影響我國(guó)現(xiàn)金股利支付水平的因素，本文分別對(duì)三年樣本進(jìn)行了多元線性回歸分析。同時(shí)為了檢驗(yàn)三年的共同影響因素，本文還將三年樣本混合進(jìn)行了檢驗(yàn)，見表2。
四、結(jié)論
1．從公司的盈利狀況來看，每股收益(EPS)的系數(shù)在混合模型中為3．706，t檢驗(yàn)指標(biāo)為19．964，該指標(biāo)在各年度系數(shù)均在3．2以上，其中系數(shù)的絕對(duì)值較大，且均在1％的顯著性水平下顯著。說明當(dāng)期收益在決定現(xiàn)金股利支付水平時(shí)的作用最強(qiáng)。
2．從公司資金的流動(dòng)性來看，在混合樣本模型中，每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量(rc)的系數(shù)為0．11，t檢驗(yàn)值為1．747，不顯著。從分年度的結(jié)果看，每股現(xiàn)金凈流量系數(shù)在2006年和2007年符號(hào)為正，在5％的水平下顯著，而在21305年系數(shù)符號(hào)為負(fù)，各年間每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量對(duì)現(xiàn)金股利的影響程度不同，其與現(xiàn)金股利的關(guān)系無法確定，因此，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量不是影響上市公司現(xiàn)金股利支付水平的主要因素。
3．從負(fù)債水平來看，在混合樣本模型中，資產(chǎn)負(fù)債率(DEBT)的系數(shù)一0．014，符號(hào)和預(yù)期相符，其在1％顯著性水平下通過檢驗(yàn)。從分年度的結(jié)果看，3年中每年該指標(biāo)均與現(xiàn)金股利呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，2005年與2007年在1％的顯著性水平下顯著，2006年在5％的顯著性水平下顯著。說明負(fù)債作為一種硬約束，對(duì)派發(fā)現(xiàn)金股利起到了制約作用，負(fù)債率高的公司由于較高的風(fēng)險(xiǎn)，降低了派發(fā)現(xiàn)金股利的支付水平。
4．從公司的成長(zhǎng)性看，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率。在混合樣本模型以及2006年、2OO7年樣本模型中的系數(shù)為負(fù)，符號(hào)與預(yù)期的相符，但是不顯著。2005年的樣本中有一個(gè)樣本為0，所以系數(shù)為0。無論從理論上還是實(shí)證結(jié)果上都表明，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率高的公司會(huì)較多需求資金而少發(fā)放現(xiàn)金股利。根據(jù)有序理論，最優(yōu)的融資渠道是內(nèi)部融資，與舉債、發(fā)行新股相比，不需要花費(fèi)籌資費(fèi)用，降低籌資。
5．從公司的經(jīng)營(yíng)能力來看，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(TAT)除了在2005年的樣本模型中為正，其他模型中都為負(fù)，符號(hào)與預(yù)期不符。從理論上講，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高的公司資產(chǎn)的能力和使用效率較高，具有一定的獲利能力，但是實(shí)證結(jié)果表明，即使公司資產(chǎn)的管理能力和使用效率較高，也無法預(yù)測(cè)公司獲利水平較高，因此，有的公司在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較高的情況下也可能選擇低水平的現(xiàn)金股利。
通過對(duì)上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素的實(shí)證分析結(jié)果表明，上市公司的盈利能力和負(fù)債水平是顯著影響現(xiàn)金股利支付水平的因素。流動(dòng)能力、成長(zhǎng)性、公司規(guī)模與現(xiàn)金股利支付水平正相關(guān)，但不顯著，說明它們不是影響現(xiàn)金股利支付水平的主要因素。由此可見，我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利分配政策是獨(dú)立的，它與長(zhǎng)期的、可持續(xù)的財(cái)務(wù)收益水平相關(guān)，并不從屬于其他的經(jīng)營(yíng)決策。它包含了公司對(duì)未來發(fā)展前景的預(yù)期，向者傳遞了關(guān)于公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)能力等方面的信息。
【上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵的影響因素實(shí)證研究】相關(guān)文章：
上市公司現(xiàn)金股利信號(hào)假設(shè)實(shí)證檢驗(yàn)03-01
淺析上市公司現(xiàn)金股利實(shí)證研究02-27
我國(guó)上市銀行現(xiàn)金股利分配影響因素研究03-12
淺析中國(guó)上市公司現(xiàn)金股利政策03-11
我國(guó)家族上市公司的代理問題與現(xiàn)金股利政策關(guān)系實(shí)證分析11-17
廣西上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策的實(shí)證研究03-21