上市公司財務(wù)報表解析
引導(dǎo)語：如果你對一家公司當(dāng)前的財務(wù)狀況和過去的收益記錄數(shù)據(jù)了如指掌握，你就更有資格和能力準(zhǔn)確地評判該公司的未來價值。這就是證券分析的精髓和意義所在。下面是yjbys小編為你帶來的上市公司財務(wù)報表解析，希望對你有所幫助。
作為一種特殊的商品，股票的價格與其它商品一樣，也大致圍繞投資價值上下波動。然而，與其它商品的價格運動相比，股價波動更具有難以預(yù)測的特點。如何確定股票的合理價值，挖掘出被市場低估的股票和被市場高估的股票，從而正確地作出投資策略，十分必要。
本文設(shè)計了一套績優(yōu)成長股選取的指標(biāo)體系和綜合評價方法，據(jù)此從滬深兩市選出了最具有績優(yōu)成長特性的40家股票，并對1999年5月4日至6月30日這些股票的市場定價機制進行了實證分析，發(fā)現(xiàn)績優(yōu)成長股的股價定價模型的可靠性達到85%，可以很好地用來判斷高估或低估的股票。
本文所采用的指標(biāo)體系和評價方法，不構(gòu)成對投資者的投資建議。
眼觀三大因素腦想八個指標(biāo)
影響股票的內(nèi)在投資價值的因素，通常有三大方面：基本面因素、技術(shù)面因素和題材因素。
基本面因素主要有國內(nèi)外經(jīng)濟形勢、國家政策動向、行業(yè)發(fā)展前景、上市公司經(jīng)營業(yè)績(盈利能力、償債能力、資產(chǎn)管理能力、成長性、股本擴張能力和主營業(yè)務(wù)鮮明狀況等)以及上市公司的流通股本大小，等等。
技術(shù)面因素分析方法有K線理論、型態(tài)理論、趨勢線理論、波浪理論和技術(shù)指標(biāo)分析等，這些方法把股票成交價格和成交量這兩個指標(biāo)加以綜合處理，靈敏地反映二級市場上股票多空力量的對比情況。
在股價實際運作中，除了基本面因素和技術(shù)面因素外，各種題材因素也是影響股價的重要因素。
在現(xiàn)實的股價波動中，這三個因素又是通過復(fù)雜的交互作用，共同影響股價的波動，但所有這些因素對股價的影響，都是通過影響投資者對上市公司未來盈利狀況的預(yù)期來實現(xiàn)的。因此，從可操作性來看，為了合理地確定股價與影響上市公司內(nèi)在投資價值的因素之間的關(guān)系，我們可以首先考察一下，上市公司基本面中可以量化的指標(biāo)與該公司股價的關(guān)系。
我們認(rèn)為，上市公司基本面中可以量化的、并且對該公司股價可能有影響的主要有八個因素：盈利能力、償債能力、資產(chǎn)管理能力、成長性、股本擴張能力、主營業(yè)務(wù)鮮明狀況、行業(yè)、流通股(其中前六個方面反映上市公司的經(jīng)營業(yè)績)。
上市公司經(jīng)營業(yè)績，首先表現(xiàn)為上市公司的盈利能力，經(jīng)營業(yè)績的提高主要表現(xiàn)在上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的提高、盈利能力的增長。我們可以通過主營業(yè)務(wù)利潤率、總資產(chǎn)利潤率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益這四個指標(biāo)，來反映上市公司的盈利能力。
經(jīng)營業(yè)績良好的上市公司，長期和短期償債能力較強。筆者曾對1997年上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率與每股收益的關(guān)系進行了研究，發(fā)現(xiàn)每股收益與資產(chǎn)負(fù)債率之間有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)
系，這也說明，目前上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率整體偏高。因此，我們認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債率是個逆向指標(biāo)。我們采用股東權(quán)益比率(1-資產(chǎn)負(fù)債率)這個指標(biāo)來反映上市公司的償債能力，該指標(biāo)是正指標(biāo)。另外，我們采用流動比率來反映上市公司的短期償債能力。
資產(chǎn)管理能力反映上市公司在資產(chǎn)方面管理的效率，可以用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率這三個指標(biāo)，來反映上市公司在資產(chǎn)管理方面的能力。
經(jīng)營業(yè)績良好的上市公司，會表現(xiàn)出較高的成長性。成長性好的上市公司，其總資產(chǎn)擴張能力和股本擴張能力等都比較強。同時，隨著總資產(chǎn)的擴張，這類上市公司的盈利也能夠加倍地增強。我們設(shè)立總資產(chǎn)增長率、主營業(yè)務(wù)收入增長率和凈利潤增長率這三個指標(biāo)，來反映上市公司的成長性。
經(jīng)營業(yè)績良好的上市公司，股本擴張能力也較強。我們用每股凈資產(chǎn)、每股公積金和每股未分配利潤這三個指標(biāo)，來反映上市公司的股本擴張能力。
另外，我們可以用主營業(yè)務(wù)鮮明率這個指標(biāo)，來反映上市公司主營業(yè)務(wù)的鮮明狀況，并且主營業(yè)務(wù)鮮明率越大，上市公司主營業(yè)務(wù)也就越突出，盈利能力也就越有保證。其中主營業(yè)務(wù)鮮明率=(營業(yè)利潤-其它業(yè)務(wù)利潤)/利潤總額。
上市公司經(jīng)營業(yè)績的好壞與所屬行業(yè)整體經(jīng)營業(yè)績緊密相關(guān)。有些行業(yè)發(fā)展前景廣闊，其業(yè)內(nèi)上市公司股票的股價整體定位就比較高;而夕陽行業(yè)，其業(yè)內(nèi)上市公司股票價格整體定位較低。這樣，不同行業(yè)的兩個上市公司即使經(jīng)營業(yè)績完全一樣，其股價也可能由于行業(yè)的因素而差異很大。因此，我們把行業(yè)作為影響股價的一個重要因素來考慮。
另外，由于我國目前上市公司的國家股和法人股還未流通上市，股價只能反映二級市場上流通股的成交價格。因此，我們在考慮影響股價的基本面因素時，還必須考慮上市公司流通股本的大小。
表1列出了可能影響上市公司股票股價的18個基本面因素指標(biāo)。
對于行業(yè)這個定性指標(biāo)，我們采用虛擬變量法對其進行量化，我們設(shè)立19個定性變量來反映上市公司所屬的19個行業(yè)。
我們把可能影響股價的滬市366家上市公司1997年的18個基本面指標(biāo)(A股流通股以1998年5月4日的的實際值為準(zhǔn))作為自變量，把這些上市公司1998年5月4日到6月30日的收盤價的簡單平均值作為因變量(若有上市公司在這個期間發(fā)生了分紅、配股或轉(zhuǎn)增股本的'情況，需要對該日的收盤價進行復(fù)權(quán)處理，同時也要對流通股進行調(diào)整)。
我們采用統(tǒng)計上的逐步回歸法，得出這18個指標(biāo)對股價Y的解釋能力為R-SQUARED=0.43，也就是說，這18個基本面指標(biāo)只能解釋滬市上市公司股價波動的43%，另外的57%無法用這18個指標(biāo)解釋，必須靠各種技術(shù)面因素和題材因素來解釋。
由于各種股票的質(zhì)地不同，其基本面、技術(shù)面和題材面因素對股價的波動的解釋能力的大小也有較大差別。為了探討基本面和股價之間的關(guān)系，我們必須對上市公司進行分類研究，使得基本面對股價波動解釋能力能夠達到我們應(yīng)用所需要的大小。
我們在對影響股票價格的各種因素之間的關(guān)系進行深入的研究之后，發(fā)現(xiàn)了各種因素之
間的錯綜復(fù)雜的關(guān)系：
股價=f(基本面因素、技術(shù)面因素、題材面因素等)
也就是說，股價由基本面、技術(shù)面和題材面的因素共同決定的。其中，基本面因素=每股收益、成長性、所屬行業(yè)、A股流通股，也就是說，基本面主要由每股收益、成長性、所屬行業(yè)和A股流通股共同決定�；久嬷械母黜椮攧�(wù)指標(biāo)之間的關(guān)系如下：
每股收益=凈資產(chǎn)收益率×每股凈資產(chǎn);
每股凈資產(chǎn)=(1+每股資本公積+每股盈余公積+每股未分配利潤);
凈資產(chǎn)收益率=[1/(1-資產(chǎn)負(fù)債率)]×總資產(chǎn)利潤率;
總資產(chǎn)利潤率=總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×銷售利潤率;
銷售利潤率≈主營業(yè)務(wù)利潤率/主營業(yè)務(wù)鮮明率;
上述關(guān)系可以用以下公式表示為：
每股收益=(1+每股資本公積+每股盈余公積+每毅未分配利潤)×[1/(1-資產(chǎn)負(fù)債率)]×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×主營業(yè)務(wù)利潤率/主營業(yè)務(wù)鮮明率;
因此，每股收益是反映上市公司基本面的
虧損及虧損概念股，每股收益
績差股，0.05元≤每股收益
業(yè)績一般股，0.15元≤每股收益
績優(yōu)股，每股收益≥0.50元
對這四類上市公司分別擬合股價和基本面指標(biāo)的回歸方程，并與不分類所得的回歸方程進行比較分析，得到的結(jié)果見表2。
從表2我們可以看出，對于滬市366家上市公司1998年5月4日至6月30日的股價，我們建立的18個基本面指標(biāo)對其解釋能力只有43%，其余57%需要用其它的市場熱點或題材因素來解釋。
事實上，對于虧損及虧損概念股、績差股這兩類股票來說，18個基本面指標(biāo)中，對股價影響最大的是A股流通股的大小和流動比率(逐步回歸分析中最先選入的兩個變量)，作為上市公司基本面中最重要的盈利指標(biāo)--每股收益，對股價卻沒有太大影響。實際上，對這兩類股票，投資者主要是看它是否能夠在未來進行資產(chǎn)重組達到扭虧為盈，從而達到配股資格。因此，對這兩類股票來說，股價的波動主要由各種題材因素(如資產(chǎn)重組、市場炒作等)來決定。
對于業(yè)績一般的股票來說，其18個基本面指標(biāo)對股價波動的解釋能力也比較小，只有35%。
對于績優(yōu)股來說，其18個基本面指標(biāo)對股價波動的解釋能力比較強，達到了67%，而且方程的各種統(tǒng)計特性也符合建立模型的需要。
因此，我們可以在統(tǒng)計處理技術(shù)和技巧上，對這類股票的股價定價模型進行深入研究。
把上市公司基本面的指標(biāo)與上市公司二級市場上的股價之間的關(guān)系，用方程很好地擬合出來，可以從以下六個方面來評價方程擬合的好壞：
(1)方程中自變量對因變量的解釋能力要高，也就是回歸方程的R-SQUARED要大。
(2)方程的預(yù)測精度要高，即方程的標(biāo)準(zhǔn)差要小。由于標(biāo)準(zhǔn)差與樣本容量和自變量個數(shù)有關(guān)，不太直觀。在實際操作中，我們還要考慮絕對預(yù)測偏差(預(yù)測值和實際值差的絕對值)和相對預(yù)測偏差(預(yù)測值和實際值的差除以實際值的商)都要比較小。
(3)方程自變量共線性要比較小，由于我們對每股收益、每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率、主營收入增長率、主營利潤增長率和凈利潤增長率進行了預(yù)處理，另外采用逐步回歸法選取自變量，因此共線性問題已經(jīng)很好地解決了。
(4)方程的誤差要相互獨立、同方差，并且都服從正態(tài)分布。
(5)逐步回歸法所選取的變量基本上比較穩(wěn)定。
(6)股價預(yù)測被高估和低估的股票，其價格基本上應(yīng)該出現(xiàn)回歸趨勢。
績優(yōu)與成長，兩大概念相聯(lián)
定性與定量，兩個層面相通
我們知道，績優(yōu)和成長這兩個概念是緊密聯(lián)系在一起的。一個上市公司要在比較長的時間內(nèi)保持優(yōu)良的業(yè)績，它必須以高成長性作為優(yōu)良業(yè)績的支撐，也就是說，我們所要研究的對象可以定為績優(yōu)成長股，通過對績優(yōu)成長股定價模型的研究，以期達到對二級市場上股價的深入認(rèn)識，最后制定各類題材或板塊股票的投資策略。
績優(yōu)成長股具有哪些重要特征呢?
1、極強的獲利能力和很高的凈利潤增長率
績優(yōu)成長股在凈利潤指標(biāo)上應(yīng)當(dāng)顯示出很高的動態(tài)成長性，公司只有通過保持獲取高收益，并具備部分用于投資和培育新的利潤增長點，企業(yè)才能不斷發(fā)展壯大。
2、極強的主營業(yè)務(wù)盈利能力
主營業(yè)務(wù)是上市公司的核心業(yè)務(wù)，是上市公司重點發(fā)展方向和利潤的主要來源。績優(yōu)成長股要取得優(yōu)良業(yè)績，應(yīng)該首先具有極強盈利能力的主營業(yè)務(wù)。
3、很好的股本擴張能力和態(tài)勢
股本的擴張能力強，一方面會給投資者帶來送股、轉(zhuǎn)增股等投資收益;另一方面，在凈利潤高成長的前提下，有助于公司實現(xiàn)股本擴張、規(guī)模經(jīng)濟和充分利用證券市場擴大增資配股能力。此外，還會成為二級市場炒作的題材，易引起市場關(guān)注。
4、產(chǎn)品或服務(wù)的需求總量不斷擴大、所在行業(yè)前景良好
隨著市場供求關(guān)系的變化和生產(chǎn)相對過剩的出現(xiàn)，眾多行業(yè)的市場競爭將日益激烈。在這樣的經(jīng)濟環(huán)境下，一個公司要取得高速成長性，就必須具有很強競爭能力的產(chǎn)品或服務(wù)，而且，相應(yīng)的需求規(guī)模應(yīng)當(dāng)處于不斷擴展的態(tài)勢中。
5、公司擁有良好的管理、高價值的品牌與商譽等無形資產(chǎn)價值
管理科學(xué)是企業(yè)形成良性循環(huán)機制、擁有持久的盈利能力和極高成長能力必不可少條
件。公司品牌與商譽也是績優(yōu)成長股的必要條件。
那么，績優(yōu)成長股如何選取呢?
顯而易見，要找到一種大家一致公認(rèn)的績優(yōu)成長性評價指標(biāo)體系和評價方法體系，是極不現(xiàn)實的，因而，我們采用定性分析和定量分析相結(jié)合的方法來尋找績優(yōu)成長股。
首先采用定性的方法進行初步篩選。我們對截止99年4月30日滬深兩市公布年報的868家上市公司，除去每股收益低于0.40元的公司，然后，除去主營收入增長率、主營利潤增長率和凈利潤增長率(都是兩年的加權(quán)平均值，近期權(quán)重和遠期權(quán)重分別為0.7和0.3)低于10%的上市公司。
接著，我們把反映上市公司盈利能力的主營業(yè)務(wù)利潤率、總資產(chǎn)利潤率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益這四個指標(biāo)，用主成分分析法綜合成一個指標(biāo)：盈利因子。把反映上市公司成長性的主營業(yè)務(wù)收入增長率、主營業(yè)務(wù)利潤增長率和凈利潤增長率這三個指標(biāo)用主成分分析法綜合成一個指標(biāo)：成長性因子。在此基礎(chǔ)之上，我們再把盈利因子和成長性因子用主成分分析法綜合成一個因子：績優(yōu)成長性因子。
同樣，我們把反映上市公司償債能力的股東權(quán)益比率和流動比率用主成分分析法綜合成一個指標(biāo)：償債能力因子;把反映上市公司資產(chǎn)管理能力的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率這三個指標(biāo)，用主成分分析法綜合成一個指標(biāo)：資產(chǎn)管理能力因子;把反映上市公司的股本擴張能力的的每股凈資產(chǎn)、每股公積金和每股未分配利潤，用主成分分析法綜合成一個因子：股本擴張能力因子。
這樣，我們得到反映上市公司綜合實力的5個指標(biāo)：績優(yōu)成長性因子、償債能力因子、資產(chǎn)管理能力因子、股本擴張能力因子和主營業(yè)務(wù)鮮明率�？紤]到這5個指標(biāo)在確定績優(yōu)成長股樣本股中的重要性，我們最終確定了這5個指標(biāo)在確定上市公司綜合實力中的權(quán)重分別為：0.70、0.05、0.10、0.10和0.05。根據(jù)上市公司綜合實力最終得分的大小，初步確定前60名作為績優(yōu)成長股樣本股的初步對象。
然后，我們結(jié)合基本面，在這60個上市公司中，除去那些依靠不合理關(guān)聯(lián)交易而取得優(yōu)良業(yè)績和高成長性的上市公司，最終得到了我們所需要的40家最具代表性的績優(yōu)成長股，名單見表
我們在建立績優(yōu)成長股的股價定價模型時，所選取的指標(biāo)與表1有點差異，這是因為，一方面，除去了總資產(chǎn)增長率這個指標(biāo)，增加了主營利潤增長率、每股收益增長率、凈資產(chǎn)收益率增長率和每股凈資產(chǎn)增長率這四個指標(biāo)。另一方面，由于每股收益=凈資產(chǎn)收益率×每股凈資產(chǎn)，這三個指標(biāo)共線性極為強烈，我們把這三個指標(biāo)用主成份分析法轉(zhuǎn)換成另外三個指標(biāo)，分別成為核心因子1(PRIN1)、核心因子2(PRIN2)和核心因子3(PRIN3);對于共線性比較強烈的另外三個指標(biāo)主營收入增長率、主營利潤增長率和凈利潤增長率也用主成份分析法轉(zhuǎn)換成三個指標(biāo)，分別成為成長性因子1(PRIN4)、成長性因子2(PRIN5)和成長性因子3(PRIN6)，表4列出了績優(yōu)成長股股價定價模型中，所出現(xiàn)的指標(biāo)代碼和指標(biāo)名稱。
我們以99年5月4日至5月31日各公司的每日收盤價為因變量：每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股公積金、每股未分配利潤和A股流通股，我們是以各上市公司99年5月4日的最新股本大小計算的;對于5月4日以后發(fā)生除權(quán)除息的公司，我們對其股價進行還權(quán)調(diào)整，而對每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股公積金、每股未分配利潤和A股流通股不加以調(diào)整。我們以Y作為因變量，PRIN1、PRIN2、PRIN3、PRIN4、PRIN5、PRIN6、X1、X4、X5、X6、X7、X8、X9、X14、X15、X16、X17、X18、X19、A和HANGYE1-HANGYE13作為自變量，自變量的選取采用統(tǒng)計上的逐步回歸法，這樣我們擬合了5月份20個交易日的股價定價模型。
下面我們來看一下，這20個交易日的績優(yōu)成長股的股價定價模型的統(tǒng)計特征，是否符合一個良好的回歸方程應(yīng)該滿足的三個條件。
首先，這20個交易日方程的誤差項通過統(tǒng)計檢驗(DW、SPEC和NORMAL檢驗)是相互獨立、同方差，并且都服從正態(tài)分布，也就是說，回歸方程誤差項，滿足經(jīng)典統(tǒng)計學(xué)對誤差項的要求。
其次，這20個交易日回歸方程中R-SQUARED平均值為84.94%(最低為76.23%，最高為93.87%)，這說明方程中自變量對因變量的解釋能力很高，我們所擬合的回歸方程的可靠性可以滿足實際應(yīng)用的需要。
另外，這20個交易日回歸方程的標(biāo)準(zhǔn)差平均值為2.7975(最低為2.4162，最高為3.8176)，由于標(biāo)準(zhǔn)差與樣本容量和自變量個數(shù)有關(guān)，不太直觀，我們用預(yù)測絕對偏差和相對偏差來衡量回歸方程的精度。這20個交易日回歸方程的預(yù)測絕對偏差平均值為1.7131(最低為1.3893，最高為2.4695)，預(yù)測相對偏差平均值為10.15%(最低為8.31%，最高為14.74%)。
因此，從上述三個指標(biāo)來看，回歸方程的預(yù)測精度還是很不錯的。
從逐步回歸法所選的方程穩(wěn)定性來看，有7個自變量(核心因子1:PRIN1，核心因子2:PRIN2，核心因子3:PRIN3，成長性因子3:PRIN6，電子行業(yè):HANGYE2，機械行業(yè):HANGYE6，信息行業(yè):HANGYE13，A股流通股)在20個交易日的回歸方程中基本上都被選上(只有個別交易日個別變量沒有被選上)，這7個自變量對股價的解釋能力平均達到68.34%，另外還有16.6%的股價波動要由其它不穩(wěn)定的自變量來解釋，15.06%的股價波動要由誤差項來解釋。因此，從穩(wěn)定變量對股價的解釋能力大小來看，方程擬合得還是可以的。
最后，我們來看一下，股價預(yù)測被高估和低估的股票其價格是否出現(xiàn)回歸趨勢。我們考察40家績優(yōu)成長股20個交易日的殘差隨時間的變化趨勢，若某股票的殘差大于零，則說明市場對該股票價格定位偏高;若某股票的殘差小于零，則說明市場對該股票價格定位偏低。良好的回歸模型其預(yù)測殘差應(yīng)該向合理的區(qū)間回歸，由于這些績優(yōu)成長股的股價相對都比較高(平均價格在17元左右)，因此，我們可以把預(yù)測殘差的合理區(qū)間定位在-2和2之間。
這40家股票20個交易日的殘差隨時間的變化趨勢可以分為3大類：(1)殘差始終大于零;
(2)殘差始終小于零;(3)殘差既有大于零的，也有小于零的。
殘差始終大于零的共有9家，其中有回歸趨勢(一旦殘差大于2，其能夠比較多地回到2之內(nèi))的有6家。另外，清華同方的殘差始終大于2;虹橋機場一開始?xì)埐詈苄。S著時間
的推移，殘差有增大的趨勢(雖然殘差還沒有大于2);華神集團一開始?xì)埐畲笥?，然后下降到2之內(nèi)，接著又高于2。
殘差始終小于零的共有7家，其中有回歸趨勢(一開始?xì)埐钚∮?2，其能夠比較多地回到-2之內(nèi))的有3家。另外，明星電力殘差基本上都低于-2，說明其基本上一直遠遠低估;東大阿派其殘差基本上都小于-2，而且其絕對值有增大的趨勢;深圳方大一開始?xì)埐罱^對值小于2，但隨著時間的推移，其殘差絕對值逐漸大于2，而且有增大趨勢。
殘差既有大于零的，也有小于零的共有24家，這說明這24家公司的殘差基本上能夠出現(xiàn)回歸趨勢。其中有13家公司的殘差，基本上圍繞0作隨機游走;有3家殘差系統(tǒng)性地偏正(但殘差絕對值基本上都在2之內(nèi));有5家殘差系統(tǒng)性地偏負(fù)(但殘差絕對值基本上都在2之內(nèi));有2家殘差一開始是正的，但隨著時間的推移，殘差變成了負(fù)的(但殘差絕對值基本上都在2之內(nèi))，有1家殘差一開始是負(fù)的，但隨著時間的推移，殘差變成了正的(但殘差絕對值基本上都在2之內(nèi))。
綜合以上分析，我們認(rèn)為，績優(yōu)成長股的股價定價模型擬合的相當(dāng)不錯，可以很好地用它來判斷高估或低估的股票。當(dāng)然，根據(jù)模型判斷出某股票的股價被市場高估或低估后，還要判斷其高估或低估的背后是否有實質(zhì)性的支撐因素(技術(shù)面或題材因素)。若沒有，在大盤企穩(wěn)的情況下，我們就可以根據(jù)模型進行股票買賣的實際投資，買進股價被市場低估的股票，賣出被市場高估的股票。
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