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國內(nèi)股價與通膨關(guān)系研究
衡量我國股票價格波動情況的上證綜合指數(shù)和衡量我國通貨膨脹的消費者價格指數(shù)之間的因果關(guān)系是單向的,那么,國內(nèi)股價與通膨具體有什么關(guān)系呢?
一、理論分析
中國為應(yīng)對金融危機采取了一系列刺激經(jīng)濟復(fù)蘇的政策,但國內(nèi)通貨膨脹率居高不下,存款價值及貨幣實際購買力顯著下降,股票市場也進入了前所未有的低迷期。
眾多學(xué)者開始深入研究中國的股票價格與通貨膨脹之間的關(guān)系。
Fisher(1930)提出當(dāng)假定實際收益率不變的情況下,經(jīng)濟人要求實際收益率能夠彌補通貨膨脹所帶來的購買力的貶值。
這個論斷意味著名義收益率同通貨膨脹之間有一對一的關(guān)系,所以在長期內(nèi)通貨膨脹率的變化對實際收益率沒有改變。
股票市場及其價格的波動會影響到一個國家的通貨膨脹水平Fama(1981)等人,認為實證檢驗中得到的股票收益率和通貨膨脹率之間的“反常關(guān)系”,并不意味著這兩者之間存在因果關(guān)系,而是由于實際經(jīng)濟收縮所產(chǎn)生的悲觀預(yù)期,不僅促成了高通貨膨脹,也導(dǎo)致了股票實際收益率的下降。
EfremCastelnuovo(2010)等人利用DSGE模型研究美國經(jīng)濟環(huán)境下股票市場的波動與貨幣政策的相互關(guān)系,結(jié)果表明25個基點的未預(yù)期到的聯(lián)邦基金利率的上漲導(dǎo)致股票價格明顯的0.2%的下降,相反的,未預(yù)期到的1%股票價格的上漲將導(dǎo)致利率上漲12個基點。
唐齊鳴,李春濤(2000)選取1991年1月到1997年12月的數(shù)據(jù),運用向量自回歸模型研究了貨幣政策和股票收益率之間的關(guān)系以及在中國的經(jīng)濟改革時期貨幣政策對股票市場的影響。
得出的結(jié)論是股票收益與貨幣政策具有一定的相關(guān)關(guān)系。
我國股市在發(fā)展過程中,已初步具備了宏觀經(jīng)濟晴雨表的功能以及傳導(dǎo)貨幣政策功能,雖然這些功能還不健全,但它為中央銀行合理制定貨幣政策提供了一定的依據(jù)。
鄭妍妍,李海英(2010)選擇中國1992年5月-2008年6月為研究區(qū)間,區(qū)分不同的經(jīng)濟周期階段,通過SVAR模型實證檢驗了中國股票市場的通貨膨脹風(fēng)險規(guī)避功能。
研究結(jié)果表明,供給沖擊的影響導(dǎo)致股票收益率與通貨膨脹率呈現(xiàn)相關(guān)關(guān)系,這種關(guān)系與其所處經(jīng)濟周期階段有關(guān),在經(jīng)濟衰退階段(1992年5月-2001年12月)二者負相關(guān),意味著股票投資不再是對沖通貨膨脹風(fēng)險的有效工具;在經(jīng)濟擴張階段(2002年1月-2008年6月)二者正相關(guān),股票投資可以有效地避免通貨膨脹風(fēng)險。
二、實證分析
數(shù)據(jù)主要來自于中經(jīng)網(wǎng)和wind數(shù)據(jù)庫。
選取的數(shù)據(jù)是上證綜合數(shù)據(jù)(SZI),消費者價格指數(shù)(CPI),為了減小數(shù)據(jù)的波動性,將各時間序列數(shù)據(jù)取了對數(shù),即LSZI,LCPI。
由于我國上海股票交易所與深圳股票交易所自90和91年分別成立,所以完整的數(shù)據(jù)選擇從92年開始。
選取1992年1月至2011年7月的月度數(shù)據(jù)。
所使用的計量軟件是:Eviews5.0
(一)Granger因果關(guān)系檢驗
衡量我國股票價格波動情況的上證綜合指數(shù)和衡量我國通貨膨脹的消費者價格指數(shù)之間的因果關(guān)系是單向的:當(dāng)滯后階數(shù)選取為2、3、4、時,股票價格不是通貨膨脹的Granger原因,而通貨膨脹是股票價格的Granger原因;當(dāng)滯后階數(shù)選取為5階時,股票價格不是通貨膨脹的Granger原因,而通貨膨脹也不是股票價格的Granger原因,即兩者沒有因果關(guān)系。
(二)動態(tài)協(xié)整檢驗
為了研究股票價格與通貨膨脹的動態(tài)協(xié)整過程,我們引入左側(cè)移動窗口技術(shù)和定比化值概念。
譬如記左側(cè)移動時間窗口為Wt,其中Wt的右側(cè)固定在2011年7月,左側(cè)時間t自1992年1月向后逐月移動。
在窗口Wt中進行協(xié)整檢驗,定義Wt中協(xié)整定比化值為協(xié)整檢驗的T-統(tǒng)計量某一顯著水平臨界值的比值,比如:(略)。
0.05的置信水平下是固定的一個數(shù)值15.49471,當(dāng)tC>1,表明在窗口Wt中的檢驗結(jié)果是協(xié)整的,當(dāng)tC<1,表明在窗口Wt中的檢驗結(jié)果是不協(xié)整的。
下面圖1是將1991年1月-2011年7月的每個tC值記錄下來描繪成的圖形:(略)。
可以看出,中國的股票價格同通貨膨脹之間從總體上看是存在協(xié)整關(guān)系的,但是隨著國家經(jīng)濟政策和國際經(jīng)濟環(huán)境的變化,也會出現(xiàn)短期內(nèi)波動,影響短期的協(xié)整關(guān)系。
(三)股票價格對通貨膨脹的規(guī)避作用
在股票市場上,費雪假設(shè)認為名義股票收益率反應(yīng)大眾對實際利率和通貨膨脹率的預(yù)期。
例如1%的通脹預(yù)期的增長必然對應(yīng)著1%的股票收益率的增加。
所以對股票市場的投資對通貨膨脹有完全的規(guī)避作用。
為了檢驗股票收益率的長期關(guān)系,先對兩者同期的數(shù)據(jù)進行回歸分析:ttS=γ+θP(1)變量都是取過log的,所以可以認為相關(guān)系數(shù)θ是股票價格對商品價格的彈性。
當(dāng)θ>0時表明股票價格對商品價格的變化有部分的規(guī)避作用;當(dāng)θ=1是表明兩者是有一對一的完全對沖關(guān)系;當(dāng)θ>1時表明股票價格比商品價格的變化更大一些。
所以筆者想通過這種規(guī)避作用的研究,看看在整個時間段上股票價格對通貨膨脹是否有規(guī)避作用?對1991年1月-2011年7月的數(shù)據(jù)進行OLS回歸,得到回歸方程和動態(tài)的回歸系數(shù)θ的趨勢圖:(略)。
從回歸方程可以看出股票價格和通貨膨脹之間存在負向的關(guān)系,但是擬合優(yōu)度2R=0.245736,很不理想。
從回歸系數(shù)的動態(tài)趨勢圖可以看出從1991年到1992年的時候,回歸系數(shù)具有向下的趨勢;1992年到1995年的時候回歸系數(shù)有上漲的趨勢,1995年之后一直處于穩(wěn)定的狀態(tài)。
θ保持在零附近,可以看出是大于0的。
說明從長遠來看我國的股票價格對通貨膨脹有較弱的規(guī)避作用。
三、結(jié)論
(1)通過Granger因果檢驗可以看出,衡量我國股票價格波動情況的上證綜合指數(shù)和衡量我國通貨膨脹的消費者價格指數(shù)之間的因果關(guān)系是單向的。
(2)通過引入新的估計量—定比化值進行整體動態(tài)協(xié)整檢驗可以看出,中國的股票價格同通貨膨脹之間從總體上看是存在協(xié)整關(guān)系的,但是隨著國家經(jīng)濟政策和國際經(jīng)濟環(huán)境的變化,也會出現(xiàn)波動,影響短期的協(xié)整關(guān)系。
(3)通過對我國的股票價格與通貨膨脹數(shù)據(jù)建立OLS模型得到動態(tài)的回歸系數(shù),發(fā)現(xiàn)說明從長遠來看我國的股票價格對通貨膨脹有部分的規(guī)避作用。
但是如果從短期來看,這種規(guī)避作用具有時間獨立性,跟選取的時間段有關(guān)。
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